需求疲软&成本主导，四季度难言乐观

来源：广州期货

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7月中后沪锡期价从28.5万一路下跌至23.8万附近，主要驱动来自于宏观层面，美国就业及制造业数据走弱，国内经济维持弱势，衰退预期交易再起，叠加消费淡季下锡锭社会库存去化放缓，给锡价带来较大压力；伴随价格下跌，刺激下游部分补库行为，锡价在8月反弹，但近期锡价跟随整体有色又迎来下跌，主要因为月初公布美国8月标普全球制造业PMI终值为47.9，中国49.1，美国47.2，均低于预期，且美国劳动力市场放缓迹象明显，衰退预期交易继续发酵，整体市场波动加大。从锡本身基本面来看，我们认为下方底部支撑依旧较强，对价格不易过分看空。

一、供应端约束仍在，

对锡价形成底部提振▼

（一）缅甸禁矿问题并未得到明显缓解。虽然此前其财政部将部分库存流入市场，导致2023年中国从佤邦进口锡矿砂及其精矿并未下降太多，清明假期期间，佤邦再次发文强调锡矿禁矿态度，复产预期被再次推迟，进一步强化供应收紧预期。

据海关数据显示，2024年1-7月中国累计进口锡矿沙及其精矿10.70万实物吨（折合33957金属吨）累计同比减少13.95%，缅甸占比38.45%。2024年7月份，我国从缅甸的进口量为6838吨（折合1336金属吨）同比减少74.68%，环比增加32.5%。锡矿从缅甸进口锡矿环比有所恢复，但是从累计同比数据看，1-7月份实物吨同比减少45%，相对1-6月份实物吨进口累计同比减幅增加。当前缅甸矿禁矿持续中，根据钢联统计，当前缅甸矿的库存剩余数量已较前期大幅缩减，后续复产时间未定的话，缅甸进口锡矿数量或将继续减少。

（二）印尼精炼锡出口下滑明显。印度尼西亚是中国最大的精炼锡进口来源国，据海关数据2023年全年，中国进口精炼锡33471吨，其中从印度尼西亚进口精炼锡24474吨，占比达73%。年初受出口配额审批缓慢影响，印尼锡锭出口断崖式减少，几乎零出口，3月之后随着审批恢复，锡锭出口回升，但整体出口水平仍然偏低。印尼贸易部：印尼7月精炼锡出口量为3409吨，环比回落23.5%，同期下滑51.5%。1-7月印尼锡锭累计出口1.8万吨，同比减少50%。当前印尼筹划延长国内锡产业链，吸引海外资金在印尼投资锡化工等锡下游加工产业，可能为出口政策带来不确定性，如减少出口配额、增加出口关税等。

（三）国内精炼锡产量环比下降，锡矿偏紧已有所体现。Mysteel调研数据来看，2024年8月精锡产量为14555吨，环比减少3.66%，八月冶炼厂开工率为58.2%，环比下降3.64%。受冶炼厂检修影响，预计九月精锡产量在10000吨左右，环比减少31.30%左右。精锡产量环比下降，侧面反应供应端的紧缺状态已逐步从矿端延伸到了锡锭冶炼端，据市场调研反馈，云南矿紧已成定局，锡矿库存较少，但由于主要锡冶炼厂刚好进入传统检修期，可以有约一个月时间进行原料采购，短期锡锭产量或较难出现反常规下滑，但中长期存在可能。

二、价格下跌后，

库存去化节奏再次加快▼

从国内锡锭社会库存表现来看，在8月锡价反弹过程中，锡锭社会库存持续累增，虽然幅度不大，但其实也反应下游消费一般，对相对高价的承接能力有限，近期价格再次转跌后，锡锭社会库存明显去化，上周单周减少1386吨至11008吨，锡价的相对低价刺激了部分下游库存行为，加快库存去化节奏。整体而言，当下锡锭消费表现一般，但对金九银十传统旺季仍有一定期待，下游接单意愿仍取决于锡价的相对高低，相对高价下以消化前期库存为主，相对低价下就适当接货补库。

综合而言，锡供应端仍是支撑价格的关键因素，矿紧对锡锭减量的传导或仍需要时间，但中长期存在可能，对价格仍有底部支撑。需求端，仍需要关注9月锡锭库存的去化节奏，就短期而言，下游的补库与否仍取决于锡价相对高低，所以无法为锡价提供持续的反弹动能。价格运行上，我们仍倾向于继续下跌空间有限，待整体宏观氛围好转，且伴随库存持续去化，需求疲软&成本主导，四季度难言乐观锡价仍有阶段性做多机会。

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